2008年国际金融危机以来，我国的债务增长速度较快，一方面源于为了刺激经济增长，全球范围内主要经济体均采用低利率的刺激政策，更重的原因还是基于我国的“债务-投资”的经济增长模式导致。我国的债务总体规模在世界主要经济体处于较高水平，但更突出的特点是债务增速非常快，非金融部门债务规模翻一倍仅用了短短五年时间，占我国非金融部门债务中的绝大部分的国有企业债务，对整体非金融部门的债务增长贡献程度最大，如果加上地方融资平台中已经计入地方政府债务部分，我国企业部门的债务规模则更为庞大。当前国有企业高负债的问题已经成为经济潜在增长的重要隐患，亟待解决。

　　一、我国国有企业负债的特征与原因分析

　　第一、我国国有企业高负债与国有企业数次改革后所处的主要行业为高投资高负债行业有一定的关系。

　　我国国有企业负债大多国有企业逐步在国民经济关键领域中占据绝对主导地位，占据国家安全的行业、自然垄断的行业、提供重要公共产品和服务的行业、以及支柱产业和高新技术产业中的重要骨干企业，这些行业本身就是高投资高负债的行业。

　　第二、企业债务在产能过剩行业尤为突出。

　　国有企业负债集中在产能过剩行业，同样以2014年为例，我国电力工业领域国有企业负债为6.25万亿元，占工业领域负债的比例为29%，冶金和煤炭领域国有企业负债分别为3.38万亿元和2.58万亿元，占工业领域负债的比例分别为16%和12%。电力、冶金和煤炭是典型的产能过剩行业。若专门分析产能过剩领域在金融市场发行的债券情况，则产能过剩行业的存续期债券以煤炭、钢铁、有色金属等行业，尤其以煤炭行业的债务负担最重。从wind获取的产能过剩行业存续期发行的债券统计来看，截至2016年12月底，我国煤炭行业存续期债券发行占过剩行业债券存量的42.9%，钢铁行业存续期债券发行占过剩行业债券存量的12.6%。

　　第三、地方国有企业中平台公司负债规模较高。

　　我国地方平台公司的迅速发展是伴随着2008年金融危机政府的应对措施而产生的。据统计，2008年四季度以来，地方政府配套资金中，来源于融资平台公司融资的资金占10%左右。我们将国有企业中城投类国有企业债券和非城投类国有企业债券分别分析。截至2016年年底，我国非城投类国有企业发行债券金额为69644.05亿元，发行期数为4288只，城投类国有企业发行金额为58541.22亿元，发行期数为5287只。地方国有企业发行的债券以城投债为主。从统计上看，存续期债券中城投债比例高达45.7%。而且城投债大多是地方国有企业发行的，地方国有企业发行的城投债占所有城投债比例的93.9%。

　　第四、国有企业经营效率较差，加上回报率逐年下降，更需要高负债来维持。

　　从利润增长水平来看，国有企业远低于民营企业，2014年底以来，国有企业利润增长和民营企业增长水平之间差距逐渐拉大，2015年2月，国有工业企业利润累计同比下降37%，私营工业企业利润尽管也呈现一定程度下降，但同比增长9.1%。国有企业整体盈利水平不佳是事实，但盈利水平受制于下滑的宏观形势以及政策因素较大，而在国有企业内部，生产性国有企业盈利水平表现平平，但城投类国有企业盈利水平恶化趋势更快，这与城投类公司先天的特征有一定关系，城投类国有企业大多依托于当地政府的财政支持，承担当地基础设施建设或新区开发和运营的功能，自身的成长能力和盈利较弱，这类公司在宏观形势下滑、地方财政吃紧的情况下，往往受到的冲击更大。

　　第五、国有企业因享有更为低成本的资源，在本身效率低下的情况下更容易积聚风险，形成更高的负债。

　　国有企业和民营企业、外资企业等其他所有制企业在经营条件有一些显著的优势，即可以享有更为低成本的资源，包括应缴而未缴纳的土地租金和矿产资源补贴，更容易获得银行信贷等，或获得政府的补贴等。上述获得资源的便利性从一定程度上使得本身效率较低的国有企业更容易积聚风险，形成更高的负债。

　　第六、宽松的货币政策，低利率的资金环境给国有企业大幅度提高杠杆率提供便利条件。

　　从国有企业负债的趋势来看，负债大幅度增加来自2008年金融危机以来我国实行低利率的资金环境，在经济下行的情况下，通过大规模超发货币以提高经济增长率成为金融危机以来我国货币政策的主要手段，在资金成本较低的情况下，大规模举债便成为稳增长大背景下国有企业负债的选择。

　　二、我国国有企业去杠杆的迫切性和必要性

　　第一，国有企业去杠杆是旧增长模式延续的结果，打破旧增长模式，创造新的经济增长点，国有企业去杠杆是重要的途径之一。

　　过去以基础设施建设和房地产为主要方式拉动经济的增长方式下，本身集中在产能过剩领域的国有企业杠杆率逐步攀升，加上为了应对四万亿投资地方融资平台兴起作为承担地方基础设施建设和运营的载体，进一步使得杠杆率攀升。这种旧增长模式下，国有企业高杠杆对经济增长带来严重的损害，因此国有企业去杠杆是打破旧增长模式、创造新的经济增长点的必要的手段。

　　第二，现阶段债券市场国有企业违约风险暴露，国有企业去杠杆的迫切性加剧。

　　债券市场上我国国有企业的刚性兑付信仰也逐步被打破，自2014年超日债违约以来，债券违约频率加快，涉及金额增大，尽管国企的违约债券数量虽然较民企少，但涉及金额较大，而且随着更多产能过剩行业和相关企业暴露债务危机，为避免问题变得不可控而将来不得不付出更大的代价，需要采取果断措施迫切处理国有企业中的过剩产能企业和“僵尸企业”。因此，以去产能和去杠杆为主要改革方式的新一轮的国有企业改革至关重要。

　　第三，国有企业去杠杆是防止经济发生系统性风险的重要手段。

　　在旧增长模式下，形成了以煤炭为代表的采矿业、钢铁行业为代表的制造业等典型产能过剩行业、地方城投公司、房地产业为主的高杠杆企业，这些企业依靠政府信用背书、财务软约束，加杠杆负债循环，产生大量无效资金需求，不断占用信用资源，对实体经济有效融资需求产生挤出效应，极大损害了资源配置效率，抑制企业利润和新增长模式成长，导致经济不断下滑。国有企业低效率以及高负债，加上经济下行压力加大，国有企业又与金融业绑定密切，庞大的国有企业债务是发生系统性风险的潜在威胁，各种措施如债务置换等仅是将风险延后，并未从根本上解决风险。因此，当前国有企业去杠杆的具有紧迫性，是防止未来发生系统性风险的重要手段。

　　三、以我国国有企业去杠杆政策促进国有企业改革

　　自2015年底中央工作会议将“三去一降一补”作为2016年重要的经济工作以来，2016年决策层密集出台了多项去杠杆措施。去杠杆措施的积极方面有：第一，政府密集出台多项政策凸显非在金融企业去杠杆的决心，第二，去杠杆的指导性原则为市场化原则。无论是从过剩行业去产能、还是债转股措施，还是混合所有制改革，市场化原则均为各项措施的指导性原则。这与过去债转股等措施有本质不同，市场化原则已经成为未来改革的共识。第三，去杠杆措施已从指导性纲领渐进到具体的操作措施。

　　当前我国国有企业去杠杆存在问题和潜在风险，去杠杆短期内可能会对经济增长产生一定的风险，在国有企业尤其是产能过剩企业以及地方融资平台等部门去杠杆的过程中，在对经济增长的影响方面，有可能对经济增长产生一定的负面影响，在对信用风险的影响方面，可能带来信用违约、银行坏账增加、资产抵押物重估等一系列信用冲击。但是，我们认为，在稳增长与促改革基调下，改革尽管有可能带来潜在的风险，当时将暴露出来的问题解决是提高长期经济增长质量的必要条件。

　　去杠杆过程中可能存在的问题：第一，如何认识“市场化”在本轮国有企业改革中的作用，市场化是当前去杠杆措施以及国有企业改革的核心原则，需要充分尊重投资人和债权人的意愿，切忌搞指标分配，以免将良好的国有企业改革时机演变成寻租的工具，延误此次国有企业改革会为将来发生系统性风险埋下隐患；第二，协调利益相关者，关乎到去杠杆进程推进的质量；去杠杆是一个复杂的过程，尤其是对于过剩行业去产能，债转股均涉及各个主体，去杠杆推进的质量与不光与中央政府的推进政策相关，还与改革的各个主体的改革意愿和配合程度相关，这需要协调各方利益，因此，去杠杆的有效性一定要协调好利益相关者，这样才能保证去杠杆的推进质量；第三、辅助措施需要完善以配合去杠杆措施的进行，去杠杆措施涉及企业兼并、涉及混合所有制改革，也有一些“僵尸企业”在适当时要破产，因此，企业后续的破产程序、相关债权人的利益是否可以得到保障或其他相关法律体系是否已经成熟，这些辅助措施是去杠杆的深入进行的主要保障。

　　但去杠杆是一个漫长的过程，而就是随着深化国有企业改革而逐步推进的一个过程，不可一蹴而就。去杠杆不是简单搬移杠杆，关键是增强非金融企业的自生能力，这需要继续深化国有企业改革。去杠杆与国有企业改革，实际是相辅相成的，去杠杆的过程同时就是推动国有企业改革的良好时机，有效的国有企业改革措施也必然是可以有效降低杠杆率的国有企业改革。去杠杆的目的不应仅仅是解决国有企业当前的困局，不应仅仅是将债务问题延后至未来，而应本着长期化解债务风险的目的进行改革，则需要培养公平的市场竞争环境，深化进行国有企业改革。